AIFMD-Review: Nachschau und Ausblick

universal spotlight: die AIFMD (Alternative Investment Fund Managers Directive) ist eine wesentliche Säule der KAGB-Gesetzgebung. Nun erfolgte ein Review der AIFMD nach Begutachtung und Konsultation auf EU-Ebene, was zu Anpassungen des KAGB sowie weiteren Level-2-Vorschriften führt. Was sind aus Ihrer Sicht die wichtigsten Inhalte?

Janet Zirlewagen: Zunächst einmal ist es erfreulich, dass die Europäische Kommission bei ihrer Bewertung der Funktionsweise des AIFMD-Rechtsrahmens zum Schluss kommt, dass die Standards zur Gewährleistung eines hohen Anlegerschutzes weitgehend wirksam sind. Auch wurden demnach eine wirksame Finanzaufsicht auf Makroebene und der EU-Markt für AIFs durch die AIFMD gefördert. Daher ist der Umfang der vorgestellten Änderungsvorschläge überschaubar. Nichtsdestotrotz sind einige erwähnenswerte Vorschläge enthalten, die für Institutionelle Investoren und Fondsinitiatoren relevant sind: Es handelt sich insbesondere um die Präzisierung von Anforderungen an die Auslagerung der Portfolioverwaltung in Drittstaaten und die Einführung von Maßgaben für kreditgebende AIFs, aber auch um die Themen Meldewesen, Harmonisierung der Liquiditätsmanagement-Instrumente (LMTs) und Anlegerschutz. Weitere Aspekte betreffen die Definition der professionellen Anleger eines AIF, den Vertrieb und den nunmehr vorgesehenen grenzüberschreitenden Zugang zu Verwahrungsdienstleistungen.

Beginnen wir mit den Anforderungen an die Auslagerung der Portfolioverwaltung in Drittstaaten. das dürfte für die Finanzbranche nach dem Brexit besonders wichtig sein, da Großbritannien nun Drittland-Status hat.

Der Brexit, aber auch das Thema Briefkastenfirmen dürften in der Tat die wesentlichen Gründe für die schwerpunktmäßige Befassung mit dem Thema Auslagerung sein. So sieht der Vorschlag der Europäischen Kommission eine Anzeigepflicht der nationalen Aufsichtsbehörden gegenüber der ESMA (European Securities and Markets Authority) zu Sachverhalten vor, bei denen mehr Funktionen der Portfolioverwaltung oder des Risikomanagements in Drittstaaten ausgelagert werden, als der AIFM (Alternative Investment Fund Manager) selbst behält. Der Rat der Europäischen Union hingegen präferiert, zusätzliche Angaben zu Auslagerungen von kollektiver und diskretionärer Portfolioverwaltung oder Risikomanagement unabhängig vom Sitz des Auslagerungsunternehmens in das AIFMD-Reporting zu überführen. Das Europäische Parlament schlägt indessen eine Erweiterung der Angaben in Auslagerungsanzeigen für alle Funktionen im Sinne von Anhang 1 der AIFMD und zudem eine Aufnahme von Meldungen zu Auslagerungen des Portfolio- oder Risikomanagements in das AIFMD-Reporting vor. Je nach finaler Ausgestaltung der konkreten Einzelheiten zu Inhalt, Form und Verfahren für die Auslagerungsanzeigen bzw. -meldungen dürften sich diese gegebenenfalls auch auf die vertragliche Gestaltung der Auslagerungsvereinbarungen auswirken. Die ESMA soll außerdem den Auftrag erhalten, einen Peer Review durchzuführen – über die Marktpraktiken zu Auslagerungen auf Unternehmen mit Sitz in einem Drittstaat. Der zunächst analytischen Herangehensweise könnten also mittelfristig noch Einschränkungen nachfolgen.

Weitere Punkte betreffen Kreditfonds („loan-originating funds“) und das Meldewesen. Können Sie das bitte näher erläutern?

Im Rahmen des AIFMD-Review wurde konstatiert, dass die AIFMD keine hinreichend spezifischen Vorgaben im Hinblick auf die direkte Kreditvergabe durch AIFs enthält. Die hieraus folgende Regulierungsarbitrage untergrabe gleiche Wettbewerbsbedingungen in Europa. Die Änderungsrichtlinie soll daher den auf den Kreditmärkten tätigen AIFMs einige allgemeine Grundsätze auferlegen. Hierbei soll sie aber zunächst ausdrücklich auch das Recht von AIFs anerkennen, selbst Kredite – auch grenzüberschreitend – an Unternehmen zu vergeben und diese Kredite auf dem Sekundärmarkt zu handeln. Für inländische AIFs zeichnet sich daher eine entsprechende Erweiterung der Produktgestaltungsmöglichkeiten ab. Als Schutzmaßnahme ist für Kredite an ein Finanzinstitut bzw. an einen OGAW oder einen AIF allerdings ein Risikoselbstbehalt für Rechnung des AIF von 5 Prozent (gemäß Vorstellung des Berichtsentwurfs des Europäischen Parlaments stattdessen der Ausschluss von „Originate to distribute“-Strategien) und eine Anlagebeschränkung von maximal 20 Prozent des Kapitals des AIF vorgesehen. Auch sollen AIFs geschlossene Strukturen haben müssen, wenn sie in erheblichem Umfang (mehr als 60 Prozent des Nettoinventarwerts) Kredite vergeben bzw. gemäß den Vorstellungen des Berichtsentwurfs des Europäischen Parlaments keine hinreichende Liquiditätstragfähigkeit gegenüber der Aufsichtsbehörde darlegen können. Rat und Berichtsentwurf gestatten hierbei die Vergabe von bis zu 150 Prozent des Nettoinventarwerts als Gesellschafterdarlehen, ohne dass die kreditgebenden AIFs als geschlossene Fonds angesehen werden. Bezüglich des behördlichen Meldewesens gibt es vorerst noch keine abschließenden inhaltlichen Anpassungen, allerdings ist ein Entwicklungsauftrag vorgesehen: Das AIFMD- und das OGAW-Reporting sollen vereinheitlicht und die Granularität der Daten soll intensiviert werden.

Geht es bei den Neuerungen bezüglich des Liquiditätsmanagements auch um eine Vereinheitlichung mit der OGAW-Richtlinie?

In der Tat geht es auch hier um die Harmonisierung der Anforderungen unter der AIFMD und der OGAW-Richtlinie. Das bedeutet: Alle offenen Fonds sollen in außerordentlichen Fällen im Interesse der Anleger neben der vorläufigen Aussetzung von Anteilrücknahmen mindestens ein, gegebenenfalls auch zwei von den in der AIFMD II definierten LMTs zum Einsatz bringen müssen. Ausnahmen deuten sich nur für Geldmarktfonds an. Die Vorstellung zum Umfang und auch zu den zur Verfügung stehenden Tools variieren zwischen den europäischen Gremien. Level2-Maßnahmen sollen die Merkmale und Prozesse zur Auswahl und zur Verwendung der vorgesehenen LMTs konkretisieren. Es soll zudem eine Anzeigepflicht gegenüber der Aufsicht bei der Aktivierung/Deaktivierung von LMTs geben – nebst Informationspflichten gegenüber Anlegern zur LMT-Nutzung. Im Raum stehen zudem Eingriffsbefugnisse der zuständigen Aufsichtsbehörden zur Aktivierung bzw. Deaktivierung der LMTs. Das KAGB wurde bereits in den letzten Jahren im Hinblick auf die der KVG zur Verfügung stehenden LMTs verstärkt. Der Anpassungsbedarf für die deutschen KVGs anlässlich der AIFMD II sollte daher überschaubar sein, auch wenn es natürlich die Level-2-Maßnahmen abzuwarten gilt.

Ein weiteres Thema ist der Anlegerschutz. Welche Neuerungen gibt es hier?

Anleger sollen in den vorvertraglichen Informationen künftig auch über Gebühren und Kosten informiert werden, die vom AIFM oder seinen verbundenen Unternehmen im Zusammenhang mit dem Betrieb des AIF getragen werden. Zudem soll unter anderem vierteljährlich bzw. nach abweichender Auffassung von Rat und Berichtsentwurf des Europäischen Parlaments jährlich über alle Gebühren und Kosten aufgeklärt werden, die dem AIF direkt oder indirekt zugerechnet werden. Das gilt auch für jede Mutter-, Tochter- oder Zweckgesellschaft, die im Zusammenhang mit den Anlagen des AIF gegründet wurde. Zudem ist ein zusätzlicher Bericht über die Portfoliozusammensetzung der vergebenen Kredite vorgesehen.

Sie erwähnten zu Anfang, dass auch die Definition der professionellen Anleger und der Vertrieb Thema der AIFMD II sind?

Ja, das ist korrekt. Der Berichtsentwurf sieht eine Erweiterung der bisherigen Definition von professionellen Anlegern auch auf Anleger mit einer Mindestanlagesumme in Höhe von 100.000 Euro vor, die eine schriftliche Bestätigung zum Bewusstsein der mit der Anlage einhergehenden Risiken abgegeben haben. Dies bedeutet auch eine entsprechende Erweiterung des in der AIFMD geregelten EU-Vertriebspasses um diese Anlegerkategorie. Erfreulich in diesem Zusammenhang ist auch, dass sich zudem eine Klarstellung abzeichnet, dass Vertrieb von AIFs ausdrücklich nicht als Auslagerungssachverhalt einzustufen ist, wenn die Vertriebsstelle im eigenen Namen vertreibt. Damit wäre nunmehr eindeutig klargestellt, dass aus europarechtlicher Sicht keine Notwendigkeit besteht, entsprechend ausgestaltete Vertriebswege dem engen Korsett der umfassenden Maßgaben für Auslagerungssachverhalte zu unterwerfen.

Welche Bedeutung haben die Vorschläge zu AIFMD II insbesondere für Institutionelle Anleger und Fondsinitiatoren?

Zum einen zeichnen sich mit den Ausführungen zu den Kreditfonds erweiterte Produktgestaltungsmöglichkeiten für AIFs in Deutschland ab. Zum anderen sind, was das Thema Auslagerung der Portfolioverwaltung oder des Risikomanagements angeht, mittelfristig erhöhte administrative Anforderungen zu erwarten. Hier ist es wichtig, auf Entwicklungen zu Level 2 zu schauen. Neben der anstehenden Präzisierung zu den Transparenz- und Rechnungslegungspflichten ist zudem die Ausweitung der Definition der professionellen Anleger sowie die Klarstellung zur Einstufung des Vertriebs durch Dritte hervorzuheben.

Wie geht es nun weiter?

Nachdem die Änderungsvorschläge der Europäischen Kommission im Europäischen Parlament und vom Rat der Europäischen Union erörtert wurden, soll Ende September 2022 über die Änderungsanträge im ECON abgestimmt werden. Überarbeitungen oder Erweiterungen der Vorschläge im Rahmen des Triloges sind möglich. Eine Verabschiedung der AIFMD II ist nicht vor dem vierten Quartal 2022 zu erwarten. Es ist vorgesehen, dass die Änderungsrichtlinie am 20. Tag nach ihrer Veröffentlichung im Amtsblatt der Europäischen Union in Kraft tritt. Den Mitgliedstaaten sollen 24 Monate nach Inkrafttreten der Änderungsrichtlinie eingeräumt werden, um die Maßgaben in nationales Recht umzusetzen. Zwischenzeitlich werden die begleitenden technischen bzw. Durchführungsstandards der ESMA erwartet. Es bleibt zu hoffen, dass diese ausgewogen ausfallen und dass die mit dem Fondsstandortgesetz initiierte und bis 1. April 2023 zu erfolgende Digitalisierung der Aufsicht bzw. die diesbezüglichen Ausgestaltungsvorhaben mit den anstehenden Anpassungen der europäischen Rahmengesetzgebung harmonieren.